I dati di PMI di agosto pubblicati negli Stati Uniti hanno confermato che il ciclo economico del Paese resta nel complesso espansivo pur mostrando segnali di perdita di slancio, con una crescita del settore dei servizi in progressivo rallentamento. Se da un lato la resilienza dei dati macroeconomici ha insinuato nell’animo degli operatori il dubbio che la Federal Reserve potesse proseguire ancora nella stretta monetaria in atto, l’intervento di Powell al simposio annuale dei banchieri centrali tenutosi a fine agosto a Jackson Hole non ha sciolto il dilemma sulle prossime mosse della banca centrale.

A sentire le parole del presidente Powell, sembrerebbe non esservi alcuna intenzione da parte del FOMC di allentare la morsa, poiché l’inflazione “rimane troppo elevata” nonostante i progressi sinora compiuti. I rischi derivanti dalla sorprendente forza dell’economia statunitense potrebbero infatti giustificare un ulteriore inasprimento della politica monetaria. Tuttavia, come contrappeso, Powell ha dichiarato che qualsiasi decisione futura sarà presa con “cautela” e alla luce degli sviluppi nei dati economici. Sebbene l’ipotesi di ulteriori rialzi non sia un’eventualità da escludere, attese degli operatori sembrano progressivamente sposarsi a favore di uno scenario in cui i tassi rimangano sugli attuali livelli per lungo tempo. Ad oggi, la probabilità di un rialzo dei tassi alla riunione del FOMC del 20 settembre è stimata dal mercato in circa il 20%.

In Europa i dati macro sui PMI di agosto hanno evidenziato un’economia in crescente difficoltà. In particolare, il PMI per il settore dei servizi ha registrato un calo per la quarta volta consecutiva e per la prima volta da dicembre 2022 è sceso sotto la soglia di 50 (spartiacque tra espansione e contrazione). Il dato ha acuito i timori degli investitori riguardo ad una potenziale decrescita del Pil dell’Eurozona del terzo trimestre dell’anno in corso. A fare da contrappeso alle indicazioni poco rassicurati giunte dall’andamento dell’indice PMI Servizi dell’Eurozona, il dato di PMI manifatturiero di agosto è salto leggermente rispetto le aspettative, fornendo timido un segnale di ripresa.

Data l’incertezza del contesto, la BCE è attesa operare in modo flessibile. Non è infatti chiaro, ad oggi, quali potranno essere le prossime mosse della banca centrale alla riunione del 14 settembre. Anche il messaggio dato dalla presidente Lagarde nel suo intervento a Jackson Hole non ha fornito particolari spunti: la BCE continuerà a perseguire il proprio obiettivo di riportare l’inflazione al 2%, fissando i tassi di interesse a livelli sufficientemente restrittivi e abbastanza a lungo per conseguirlo tempestivamente. Un’eventuale pausa nei rialzi dei tassi a settembre potrebbe dimostrarsi pertanto solo una scelta temporanea. Le attese degli operatori circa l’esito del meeting di politica monetaria di settembre si dimostrano piuttosto caute, scontando con una probabilità prossima al 40% la decisione di un rialzo dei tassi di 25 pb.

 Quale possibile scenario si prospetta all’orizzonte e come indirizzare l’investimento obbligazionario?

 Le manovre restrittive sinora operate dalle principali banche centrali occidentali appaiono, dunque, alle battute finali. Tale prospettiva aumenta la probabilità del verificarsi di un periodo quanto meno di stabilità dei tassi di riferimento, e porta a ritenere gli attuali livelli dei rendimenti obbligazionari prossimi ai massimi di periodo. Questo scenario è da considerarsi favorevole per un accumulo di posizioni nell’asset class obbligazionaria anche solo allo scopo di beneficiare degli elevati livelli di carry.

Con particolare riferimento all’allocazione degli investimenti sulla curva governativa statunitense, è utile osservare che quest’ultima, invertita per effetto di rendimenti a breve termine superiori rispetto a quelli a più lunga scadenza, ha sperimentato nel corso dell’ultimo trimestre una riduzione del differenziale negativo nel tratto 3 mesi – 10 anni, determinato da un rialzo dei rendimenti maggiore sulle scadenze più lunghe (cosiddetto movimento di “bear steepening”). Una simile dinamica è stata il riflesso del ridimensionamento dei timori di recessione (i cui effetti incidono maggiormente sui rendimenti a lungo termine, al rialzo in caso in cui si riduca la probabilità di una contrazione della crescita economica) e, al contempo, delle maggiori attese circa il possibile raggiungimento del picco dei tassi nella manovra restrittiva operata dalla Fed, quale conseguenza del progressivo avvicinamento dell’inflazione verso il target (le aspettative sui tassi di riferimento hanno un impatto proporzionale più diretto sui rendimenti a breve termine). La scelta di allocare gli investimenti in governativi in USD su duration contenute si è dunque dimostrata, in un simile contesto, conservativa e maggiormente premiante.

In prospettiva, è probabile che queste condizioni non perdurino a lungo. Questo perché il rialzo dei rendimenti a lunga scadenza incide anche sui costi di finanziamento delle imprese statunitensi, mediamente indebitate su scadenze medio-lunghe, rallentandone l’attività.

L’eventuale prosecuzione della normalizzazione della curva per effetto di un movimento di bear steepening potrebbe quindi indebolire le prospettive di crescita economica degli Stati Uniti. A fronte di un simile scenario, in ottica prospettica i rendimenti a lungo termine potrebbero iniziare a flettere, come riflesso di una maggiore probabilità di recessione. Tali evoluzioni indurrebbero la banca centrale, ormai giunta al picco della manovra restrittiva, a valutare un taglio dei tassi di riferimento, determinando un maggior calo dei rendimenti a più breve scadenza ed innescando un irripidimento della curva (cosiddetto bull-steepening).